解构中集空港战略：重返美国登机桥市场加速

    导读：近期，中集空港将迎来扩张国际版图的机会，一方面德利国际良好的国际化会对消防车业务的国际化带来很大的帮助，另一方面登机桥业务重返美国市场会加速。

    本报记者 杨悦祺 深圳报道

    1月24日，中集将就空港业务注入中国消防方案在香港联交所发通函，在此前的公告基础上补充相关细节。

    根据此前公布的方案，中集集团拟将所持有的德利国际以及中集天达相应股权，分别作价约38亿元和6亿元注入到联营公司中国消防。交易完成后，中国消防将成为中集集团持股50%以上的港股独立融资平台。不过，该交易还需要通过董事会以及股东大会审议。

    中集集团董秘办主任吴三强表示，后续中集空港有很多投资规划，需要尽快建立融资平台。“比如说PBB业务我们要在美国建厂，消防车业务我们会在全球范围内进行一些收购，其中包含举高类消防车的收购，物流系统自动化方面我们也一直在策划收购欧美一些合适的集成商。如果受制于资源的限制，就启动不了。”

    吴三强指出，之所以没选择IPO，是希望管理资源不要过于分散，虽然德利国际是优质资产，完全可以通过IPO进入资本市场，但这样就会造成空港业务分散在两个上市公司中。

    另外，近期，中集空港将迎来扩张国际版图的机会，一方面德利国际良好的国际化会对消防车业务的国际化带来很大的帮助，另一方面登机桥业务重返美国市场会加速。

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    此次交易对于中集集团来说实际上是下属业务板块拥有独立融资平台的道路上再下一城。尝到了通过安瑞科整合能源、化工及食品装备板块的甜头后，中集有意将更多板块单独推向资本市场。

    近几年，因为整个集团各板块业务发展速度都较快，使得中集集团负债率一直在70%左右，融资能力受限，在A股和H股融资节奏都较慢，所以一直靠自有资金和银行贷款投入，如不进行资产重组则发展受限。

    中集空港业务的扩张路径需要资金。通过一系列并购整合，中集空港业务从传统登机桥逐渐拓展到机场货库处理系统机场行李输送系统（BHS），目前已经形成了五条业务线，即登机桥（PBB）、消防与救援、自动化物流（MHS）、GSE（机场地面支持设备，如摆渡车，食品车，平台车）、立体停车库（APS。过去的几年，空港业务扩展的速度非常的快，而且这种快速增长的势头还在继续。

    而运营这些业务的主要是三个平台公司，即负责除消防以外所有空港及自动化物流业务的德利国际和两个消防业务板块——德国齐格勒集团和中国消防企业集团。

    其中，德利国际为原新加坡上市公司，主营机场行李处理系统等产品，2014年，中集空港业务公司中集天达实现对其的反向收购，中集天达原有PBB等空港业务也被纳入德利国际旗下。但为了配合空港板块的更好整合，于2016年退市。

    在此次整合前，中集集团已经是中国消防的单一最大股东。2013年中集集团收购齐格勒之后，为更全面地进入消防车领域，2015年用齐格勒的40%的股权换得了中国消防30%的股权。

    吴三强指出，虽然中集集团握有中国消防的股权，但因为股权比例没有达到绝对控股，一方面在管理上不便于与中集集团更好的融合，资源优势不能互享，包括在钢材采购、销售渠道上不便借助集团的规模优势，融资上不便享受集团财务公司内部相对低的周转借贷利率。对于大型项目，中集集团也给非控股的中国消防提供业务保函也受到诸多限制；另一方面中集也不能合并报表。

    交易完成后，以上的这些问题就能迎刃而解，协同会产生更好的效率。“空港业务是集团技术含量最高的，有良好的盈利能力。而且，几乎没有周期性的空港业务以及物流系统自动化业务可以一定程度上冲抵中集集团集装箱主业的周期性对业绩的影响。”吴三强说。

    而在交易细节上，值得注意的是，中国消防这次采用的是发行股票和可转换债券的方式，合计44亿元收购中集空港业务。

    “因为香港联交所规定，流通股不能低于25%，如果中集全部以股份购买，将会造成非流通股超过75%。设计的可转债方案是30年期，以年利率0.1%计息，从财务上对中集的影响并不是很大。”吴三强说。

    虽然披露的被收购的总估值看似较高，但认真分析下来，情况显然不是这样。根据通函的披露，截至2016年12月31日，德利国际除税后纯利润约为1.118亿元，按此计算PE在40倍左右。但是，采用最近一年的盈利来计算估值或许更具有合理性。据了解中集该业务2017年较2016年有较大变化。有市场分析师根据中集获得订单量的预测，2017年其盈利或接近2亿元。这样一来，实际PE可能也只有23倍左右，而美国最大的登机桥制造商JBT，其PE今年一直保持在40倍左右。

    “如果以市场对中集2017年的盈利预期为前提，并把可转换债券按照股票数量换算，近几年中国消防的盈利和将注入的中集空港业务盈利对比是1：4，但是实际上我们拿的股票只是1：3。”吴三强说。中集实际上做了一定的让步。中国消防市盈率为60多倍，在交易前的公告中甚至达到90倍。从这个角度看，中国消防的股东用自身高PE的股票，置换入较低市盈率的优质且高成长的资产，这对于中国消防的所有股东来讲是相当划算的买卖。

    PBB突破口

    获得独立融资平台后，中集空港业务将进一步拓展。中集空港板块董事总经理兼中集天达董事长郑祖华表示，通过在国际上开疆拓土以及在集团帮助下进行并购，中集空港业务整体的销售收入2020年或有望达到80亿。

    目前，中集空港板块几乎包揽了国内的全部登机桥新订单。

    “因为有技术门槛，国内PBB业务我们已经所向披靡。”吴三强说，航空业很注重安全和稳定性，对创新的要求很严格，安全永远是第一位的，这么多年来致力于技术创新和管理不断改善，天达已经建立起来较强的竞争优势和市场地位。另外，PBB业务的有效开展需要大量的资金，又参与全球竞争，体量小的企业难以形成规模效益。

    而从全球竞争来看，中集也和德国蒂森克虏伯以及美国JATWAY三分天下，几乎包揽了全球90%的登机桥订单。

    不过，这种格局可能会有所改变。

    据一位了解登机桥市场的人士介绍，在中集很强的竞争优势下，蒂森克虏伯在广东中山的登机桥业务工厂目前其实已经处于关门状态。

    上述人士表示，据其了解，蒂森克虏伯甚至在为其登机桥业务寻找买家，而最有实力的买家可能仍是中集。“两年前我们就表达过收购意愿，但被拒绝。经过三年，不知道今年是否还会考虑卖给我们。”吴三强透露。

    中集空港董事总经理郑祖华也向记者透露，对于蒂森登机桥业务出现的这种情形，中集其实想通过收购蒂森克虏伯获取其在美国的业务。但即使双方有交易意向，也需要考虑到因为双方在欧洲市场存在重叠，收购后市场占有率或超过90%，而造成难以通过反垄断法的情形。

    “目前在反垄断上还没有方案可以解决，但如果中集自己在美国的基地可以如愿解决，则不考虑收购蒂森克虏伯。”郑祖华说。

    这背后是中集PBB业务对美国市场的看好，郑祖华表示，美国是全球单一最大登机桥市场，“美国国内有8000架登机桥，每年有700架登机桥新增和要更换。”

    但对于包揽中国市场且已经布局了70多个国家的中集空港来说，美国市场却是一块“硬骨头”。

    早在1993年，中集天达就与JATWAY签订联合制造登机桥的协议，以市场换市场。但在此后三年，中集天达不仅没有获得美国订单，反而将中国市场拱手相让。

    1997年，中集登机桥产品独立打入美国市场，但随后又遭遇美国FMC对中集天达违反合作协议及技术侵权提起诉讼，使中集天达几乎破产。

    吴三强指出，当时FMC意欲收购中集天达，但没有达成交易。后来，FMC卖给了JBT（约翰宾利技术），但因为JBT是美国市场的老大，全球竞争力相对退化。

    虽然中集的竞争地位已经远超过JBT，中集与FMC这场上个世纪的知识产权诉讼早在10年前已经过期，但中集却依然难返美国市场。一切源于金融危机后美国出台相关法案，法案规定，使用联邦基金建设的机场60%需要美国制造，直接限制了中集出口向美国市场。

    不过，中集集团也在公函中透露，中国消防拟筹集资金的运用项目包含在美国兴建新设PBB厂房。这意味着PBB业务将很快重返美国市场。

    郑祖华表示，虽然一直没能在美国开展登机桥业务，但借助德利国际，中集空港在美国机场拿到了很多机场行李处理系统的项目，在美国也招聘了员工，注册了公司，现在就差一个基地。

    “与自己建设基地相比，我更希望是租用基地，但之前很遗憾因为下手晚而错失了一些租用基地的机会。” 郑祖华说。

    吴三强表示，最近中集方面已经跟休斯敦签了合作意向，我们很快在美国有基地，进入美国市场。