次新股类借壳追踪：交易所接连发问 监管关注三大要点

21世纪经济报道

“类借壳”再度挑动投资者敏感的神经。

9月6日晚，宣亚国际收购映客收到深交所的问询，也在同一天，新宏泰回复上交所问询函，并重新修订重大资产重组方案，澄清“借壳”嫌疑。

而从最新监管问询与回复来看，在这些“蛇吞象”案例中，监管关注的问题主要有三个方面，一是标的公司的财务与所属行业情况，二是一致行动人认定，三是上市公司与并购标的之间的产业关联度。

交易所连夜发问

宣亚国际与蜜莱坞的重组交易方案，之所以受到市场瞩目，则是因为宣亚国际作为创业板的次新股，上市才3个月便停牌谋划“蛇吞象”并购（4月停牌）。公司市值仅72亿，往年净利润不足6000万，却收购估值为60亿的蜜莱坞；标的方的营收、总资产、净资产对宣亚国际的比例均超过900%。

而更重要的原因则是，交易方案被业内评价为罕见且创新。“虽然行业上有协同性，但这是涉嫌类借壳的行为，标的体量很大。”深圳一名投行并购人士评价称。

9月6日晚深交所对宣亚国际的重组发出问询函，但值得注意的是，问询内容并未涉及规避借壳等市场焦点问题。

深交所主要从四个方面进行提问，比如宣亚国际股东提供长期借款的协议内容以及合规性；披露盈利预测的合理性；评估商誉减值风险；负债率大幅提升后带来的财务风险以及应对措施。

并要求对标的公司业务模式被潜在竞争者复制的风险、因移动直播业务可能存在的政策风险及可能受到的监管处罚风险，进行充分提示。

由于标的公司主要收入来自于映客直播平台，深交所还要求补充披露“映客直播平台最近一年又一期的充值金额及与主播的分成比例”、“报告期内标的公司、标的公司股东、主播及上述主体的关联方是否存在‘自充值’现象以及相关详细信息包括时间、金额及占比等”。

一致行动人认定背后

在“蛇吞象”案例中，市场往往高度关注一致行动人的认定。

比如在宣亚国际案例中，其拟以28.95亿元现金收购奉佑生、廖洁鸣、侯广凌、映客常青、映客欢众和映客远达合计持有的蜜莱坞48.2478%的股权，交易完成后，宣亚国际将成为蜜莱坞的控股股东。

为了蜜莱坞上述6名股东对宣亚国际的前四大股东进行增资，比如奉佑生、廖洁鸣、侯广凌三人增资宣亚投资（第一大股东）；廖洁鸣、侯广凌、映客常青增资橙色动力（第二大股东）等，四笔增资比例均为42.0079%。

交易完成后，张秀兵、万丽莉夫妇仍然是宣亚国际的实际控制人，他们对宣亚投资持股比例，因上述增资行为，从100%降至57.9921%，间接持有上市公司股权约21.75%（宣亚投资持有上市公司37.50%股权）。

但蜜莱坞的奉佑生、廖洁鸣、侯广凌3人，仅通过宣亚投资实际拥有宣亚国际权益则达到15.75%。而廖洁鸣、侯广凌、映客常青通过橙色动力间接持有宣亚国际5.25%。

蜜莱坞一致行动人的认定则显得非常重要。

据了解，廖洁鸣与侯广凌均参与出资映客欢众；侯广凌参与出资映客常青，廖洁鸣则参与出资映客远达。“这5名股东能否认定为一致行动人”，以及“这5名股东能否与奉佑生视为一致行动人”等问题，在重组方案并未详细披露。

值得注意的是，9月6日深交所问询函没有对公司实际控制权的问题进行问询。

深圳一名律师解释，假设蜜莱坞6名股东被认定为一致行动人，但由于这6名股东对参股公司（宣亚国际前四大股东）未能形成控制权（各占42.0079%），因此不能进一步对宣亚国际形成控制以及影响力。所以即使简单相加6名股东的间接持股比例，依然不能认定实际控制人的变更。

“这次交易方案很创新，未来会是案例标杆，所以我们很在意监管层对案例的态度。我们比较关注控制权问题、业绩对赌问题。”深圳一家操刀并购的PE人士谈道。在该人士看来，由于问询函未提及规避借壳，这可能意味着市场关注的控制权问题可能并非“阻碍”。

目前，奉佑生、廖洁鸣等交易对方承诺，交易完成后60个月内，不会以直接或间接持有的宣亚国际股份单独或共同谋求宣亚国际的实际控制权，亦不会以委托投票、征集投票权、协议、联合其他股东或其他任何方式单独或共同谋求宣亚国际的实际控制权。

上市公司实际控制人张秀兵、万丽莉夫妇表示，交易完成后60个月内，承诺人将采取包括但不限于增持宣亚国际股份等方式保持宣亚国际控制权的稳定。

另一家次新股——新宏泰“蛇吞象”的并购，因交易双方持股比例接近，该方案在8月遭遇上交所刨根问底式问询。随后9月6日公司发布修订方案，两名实际控制人与两名股东（同时也是公司副总经理）签署一致行动协议，约定4人作为一致行动人。

如此一来，交易完成后四人合计持有新宏泰的股份（30.40%），则与标的方一致行动人持有股份（19.99%）拉开距离。

同时，为体现上市公司能控制标的资产，本次交易完成后180日内，标的方一致行动人承诺不向新宏泰提名董事。在交易完成后60个月内，向新宏泰提名1名非独立董事候选人，且不提名独立董事候选人。

“蛇”与“象”的协同性

本报此前曾报道过次新股 “类借壳”行为（详见《次新股“类借壳”调查：12家公司上市两年内谋变》，2017年8月18日），发现部分次新股在上市一年内即操刀“蛇吞象”并购，而此类案例仍在增加，包括前文提及的宣亚国际案例。而这些案例所指向的背后关键，或是在于部分新上市企业是否会成为资本游戏之壳。

而这其中的关键，在于“蛇”与“象”的产业关联度。比如在9月6日回复上交所问询中，新宏泰承认公司与标的方所处行业分类不同，且不存在上下游关系。

新宏泰回复称，重组完成后，将会成为拥有多个主营业务的上市公司，由单一业务转变为“电气机械和器材制造”与“铁路运输设备制造”双轮驱动、共同发展的产业布局和业务模式。

对上交所问询的“公司未来主营业务收入、利润等是否主要来自于标的资产”，新宏泰表示，根据备考财务报告，2016年、2017年1-4 月，来源于标的方天宜上佳的轨道交通车辆制动闸片（含闸瓦）收入占比分别为 56.34%、66.56%。

由新宏泰的回应上看，原来的主营业务仍然占据重要位置。

宣亚国际与蜜莱坞虽然同属一个行业，但宣亚国际未来业绩可能大比重倚赖标的公司。据了解，交易若完成后，能增厚上市公司的业绩。根据备考财务报表，以今年一季度报表为例，交易前上市公司归属母公司净利润为753.14万元，若交易完成后，则为9288.50万元，变动幅度达1133.30%。

宣亚国际表示，本次交易的目标公司将弥补公司在整合营销传播产业链末端媒体平台的缺失，使公司从原先的服务商升级成为媒体主。

前述PE并购人士表示，不能因为次新股做并购重组而怀疑他们上市的动机。“有些次新股在上市后会面临宏观经济影响或是行业不景气的问题，导致基本面表现平平甚至下滑，因此选择并购重组。有的上市公司以双主业模式进行，有的则是从低端的技术或产品升级为中高端。由于标的体量大，可能会被视为‘类借壳’。但我认为只要资产好，所属行业前景不错，那就应该是鼓励的方向。”