研究表明：我国国债期、现货市场走势基本一致

证券时报网（www.stcn.com）12月04日讯

证券时报记者 江聃

近日，中央结算和中金所共同发布《国债期货和现货联动问题研究》。研究显示，我国国债期货与现货的收益率联动较强，相互促进价格发现。国债期现联动的运行特征体现在价格联动、波动性联动和流动性联动三方面，其中国债期、现货市场走势基本一致，市场联动性强。国债期货上市以来，5年期、10年期国债期货主力合约期现货价格相关系数分别在96%以上。

报告指出，国债期现联动的运行特征体现在价格联动、波动性联动和流动性联动三方面。

价格联动方面，一是我国国债期货与现货的收益率联动较强，相互促进价格发现。国债期、现货市场走势基本一致，市场联动性强。国债期货上市以来，5年期、10年期国债期货主力合约期现货价格相关系数分别在96%以上。二是期货价格与现货价格相互影响。通过分析国债期货和现货价格的高频时间序列数据发现，5年期和10年期的国债期货与现货之间都存在相互的价格影响关系，且影响程度比较稳定。

波动性联动方面，一是国债期货的推出起到了平稳国债现货市场价格波动的作用。国债期货显著降低了10年期以下国债价格的波动率。二是存在国债期、现货市场的双向价格波动溢出效应。影响价格变化的因素在期、现货市场是双向传递的。现货市场向期货市场的传递更强一些，这符合现货市场参与者数量和规模更大的实际情况。国债期、现货市场的价格波动溢出效应比较稳定。

流动性联动方面，一是流动性联动主要由国债期货市场的交易量与现货市场收益率和波动率存在关联体现，期货持仓量与现货市场价格和波动率之间的关系不显著。二是国债期、现货市场交易量互相影响。期货成交量对现货成交量的影响要快于现货成交量对期货成交量的影响。国债期货有利于提升现券的交易活跃度和流动性。三是国债期货显现出风险管理功能。国债期货套保交易量对国债现货价格波动呈现正向反应，而且期货交易量与现货波动率的关联明显要比与现货收益率的关联性强，这说明国债期货的风险管理功能为市场参与者所积极运用。四是流动性联动以及国债期货套期保值功能的发挥，主要是通过特殊法人(即证券公司、基金公司等金融机构)的交易来实现的。这个群体的特点是专业性强，且大多能够同时在国债期货市场、银行间市场和交易所债券现货市场交易。这表明，国债期货市场是由机构主导的市场，这类能够参与跨市场交易的机构投资者推动了期、现货　市场之间的良性互动。

多层次国债市场包括国债现货市场和国债期货市场。现货为期货设定了锚，期货为现货保驾护航。期现联动发展是多层次国债市场发展的重要方面，具有重要意义。研究小组建议，具体落实国债期现联动发展，应从创新、风控、开放和基础设施合作等方面着手。

创新策略中，在品种创新方面，一是推动国债发行创新。近期适度增加发行频度，中期逐步实现国债发行要素标准化，并推出国债本息剥离机制。二是推动国债衍生品创新。要丰富国债期货期限品种，扩大中债国债收益率曲线在国债期货中的应用，并且适时推出国债期货期权。

在担保品创新方面，一是提高国债充抵国债期货保证金的折扣率，有利于提高国债现货市场活跃度。二是国债作为担保品，其价值应采用估值计量，将会提升国债现货的使用效率。三是试点交叉保证金制度，进一步节约投资组合的资金成本，有效提高国债二级市场流动性。在投资者结构优化方面，应有序推动商业银行、保险资金及境外机构入市，持续完善机构投资者结构。建议一是近期以国债承销团、做市商银行为切入点，加快出台保险资金入市相关指引，同时推动QFII、RQFII进入国债期货市场。二是中期推动所有银行、保险、境外机构投资者等合格投资者入市。在制度创新方面，一是交易制度创新，可引入国债期货期转现制度，能够进一步满足投资者灵活多样的避险需求，有利于提升国债期货市场运行效率。二是交割制度创新，应扩大国债期货券款对付(DVP)交割。近期应对于在中央结算公司开户的付券方普及DVP机制。中期，通过基础设施的互联互通，将DVP交割模式推广到全市场。

风控策略方面，一是加强流动性风险管控。建议在现有国债市场体系流动性管理基础上，通过建立和完善中央债券借贷机制、国债市场做市支持机制、国债期货市场做市商制度，采取防范“多逼空”风险的相关措施，以及借鉴英美国家滚动交割流程，进一步加强流动性风险管控。二是加强价格风险联动管控。建议从开展波动率指数及其衍生品相关研究、防止价格操纵、正确认识和应对市场联合杀跌问题等方面入手，加强价格风险防控，防范价格风险。三是加强信用风险联动管控。我国当前的静态保证金制度不能够准确反映市场风险，建议发展动态保证金制度，并对于套期保值、套利交易实行差额保证金制度。四是加强跨市场策略风险管控。针对跨市场策略风险，建议进一步构建国债期现货联合风险管控机制。提升跨市场风险意识，加强期现联动监控。构建跨市场联合风险管控机制，保障市场平稳有序发展。

开放策略方面，首先，应积极有序扩大国债现货市场开放。进一步提升国债金融功能。重视和完善国家主权信用评级体系。完善配套政策，改进税收会计等制度。继续完善国债做市机制。提高国债的担保品功能和风险管理能力。进一步丰富投资者类型。其次，应扩大国债期货境外参与者范围。采取风险可控的额度管理方式，对境外参与机构进行试点，择机先行准许境外央行、境外人民币清算行和人民币参加行等进入国债期货市场；再进一步对境外主权财富基金、国际金融组织等开放；在市场制度健全、确保市场安全的前提下，择机对境外机构全面放开境内国债期货市场。

此外，研究小组认为，完善国债跨市场监测机制具有重要意义。建议市场基础设施可积极探索建立跨市场监测协作机制。例如，一是加强国债现货和国债期货跨市场监测信息的交换共享，加强国债期、现货市场的信息沟通。二是建立突发事件风险预警体系和联合应急处置，实施共同风险控制。三是开展跨市场操纵行为联合调查。四是积极开展业务交流协商。五是开展国债期、现货跨市场联合研究。

（证券时报网快讯中心）