【博智宏观论坛】伍戈：2018年房地产整体景气还会下滑

　　2017年12月20日，由中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛第二十五次月度例会召开。会议主题为“2018年经济形势分析”。华融证券首席经济学家、博智宏观论坛学术委员会委员伍戈受邀出席会议。伍戈表示，从近期土地供应上而言，边际增加，而且区分一二线、三四线，房地产整体景气还会下滑，但不是那么悲观。全文如下。

　　对于债券和贷款之间的替代关系，虽然前期国债利率高于贷款利率，但其实市场已经在自发调整，这只是短期现象。“否极泰来”，由于国债利率过高，大家不愿意进行债券融资，这样会把债券需求打下来。打下来之后，就看到利率下来了，微观主体会在贷款和债券融资之间保持平衡。

　　对于中国经济的看法，2017年一季度的时候数据非常好（6.9%），很多人认为其中有太多的价格效应,如果去掉价格因素，中国的实际量是不高的,所以认为中国经济开局的情况不可持续。尽管如此，如果去掉价格效应，虽然实际产量并不是很高，但是利润确实上来了，这对投资预期有很大影响。客观上，价格上升确实打破了债务-通缩恶性循环。我们把上、下游的实际产量进行分解后发现，下游实际产量明显上升，可见终端需求是不弱的。

　　对于杠杆，目前我不是太担心。从技术层面而言,杠杆的绝对水平可能还在上升，但是增速近期已经下降。除了11月份市场利率上升比较快以外，从去年以来利率还是相对不温不火地缓慢上升。在上升过程中，市场在不断消化融资压力、在线修补以提高生产率。杠杆增速在下降，我觉得就是好事情。

　　过去调控房地产往往会抑制资金链和土地供给，所以投资下来。但是从这一轮调控来看，与2013年和2014年相比，本轮土地供应增速大幅上升，从这个意义上土地供应加大就是长效机制。尽管房地产数据有点向下，但是可以看到土地购置很强，再加上库存很低，所以我觉得房地产投资还是有支撑的，特别是三四线房地产有韧性。

　　对于房地产，我们无非是想在把价格打下去的过程中房地产投资不要打下去。在抑制需求的时候增加供给，这时候房价肯定下去。如果增加土地供应，资金又上的不是那么快，那么房地产投资也上来了，然后价格下去了，这不是很好的局面吗？过去只是调反了而已，而从近期土地供应上而言，边际增加，而且区分一二线、三四线，房地产整体景气还会下滑，但不是那么悲观。

　　2018年上半年一个非常大的特点可能是内外需有差异。2018年上半年外需会比较好，但是内需可能会边际趋弱（因为有基数效应等原因）。但2018年下半年之后，要看政府有没有定力。虽然十九大没有明确增长目标，但是我相信一定是有增长目标，只不过可能是区间估计。此外，中国就业确实非常好，这是中国经济稳定的重要标志。

　　货币是很好的经济先行指标。车马未动，而粮草先行，任何人在消费之前都会考虑货币资金成本和货币可得性问题。从现在货币数量上来看，趋势向下但略微企稳，汇率近期经历了一升值周期，利率稳中略升，货币条件整体而言是稳中趋紧的，名义GDP高点早就过了。

　　供给侧结构性改革也好，金融去杠杆也好，资管新规也好，之所以力度大，是因为经济基本面还可以。货币前瞻性预示着未来需求稳中趋弱，供给侧的扰动我相信力度会趋缓。这意味着上游的供给会增加，需求边际趋弱，PPI价格会下降。